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作者：Tanay Ved?、Victor Ramirez 來源：Coin Metrics 翻譯：善歐巴，
主要觀點：
比特幣與股票和黃金的相關(guān)性近期已降至接近零，表明出現(xiàn)了一個典型的“脫鉤”階段，這種現(xiàn)象通常出現(xiàn)在重大市場事件或沖擊期間。
比特幣與利率的相關(guān)性通常較低，但貨幣政策的變化對其表現(xiàn)有一定影響，尤其是在2022–2023年加息周期中，比特幣與利率呈現(xiàn)出最強的負(fù)相關(guān)性。
盡管被稱為“數(shù)字黃金”，比特幣在歷史上卻表現(xiàn)出更高的“Beta值”，即對股市上漲的敏感性更強，尤其是在宏觀經(jīng)濟(jì)偏多的階段。
自2021年以來，比特幣的已實現(xiàn)波動率持續(xù)下降，目前已接近一些主流科技股的波動率，顯示出其風(fēng)險屬性正在趨于成熟。
引言
比特幣正在與傳統(tǒng)市場脫鉤嗎？它近期相較于黃金和股票的強勁表現(xiàn)，再次激發(fā)了這一討論。在過去16年里，比特幣被貼上了各種標(biāo)簽，從“數(shù)字黃金”到“價值儲存工具”，再到“風(fēng)險資產(chǎn)”。
但比特幣真的符合這些定義嗎？它是否是一種獨特的投資品，還是只是對現(xiàn)有高風(fēng)險資產(chǎn)的一種加杠桿表達(dá)？
本文將深入分析比特幣在不同市場環(huán)境下的行為，重點關(guān)注其與股票、黃金等傳統(tǒng)資產(chǎn)相關(guān)性降低的時期及其背后的推動因素。我們還將探討貨幣政策變化對比特幣表現(xiàn)的影響、比特幣對宏觀市場的敏感程度，以及它與其他主要資產(chǎn)在波動性方面的對比。
比特幣在不同利率環(huán)境下的表現(xiàn)
美聯(lián)儲是全球金融市場中最具影響力的力量之一，因為其有能力直接影響利率。聯(lián)邦基金利率的變化直接作用于貨幣供應(yīng)、市場流動性和投資者的風(fēng)險偏好，無論是在收緊還是寬松階段。
在過去十年中，我們經(jīng)歷了從零利率時代、COVID期間的空前寬松政策，到2022年應(yīng)對通脹的激進(jìn)加息周期的轉(zhuǎn)變。
為了理解比特幣對貨幣政策變化的敏感性，我們將其歷史劃分為5個關(guān)鍵的利率周期。這些周期根據(jù)利率的方向和水平分類，范圍從寬松階段（聯(lián)邦基金利率 < 2%）到收緊階段（聯(lián)邦基金利率 > 2%）。
鑒于利率變化本身的頻率不高，我們將比特幣的月度回報與聯(lián)邦基金利率的月度變化進(jìn)行對比分析。
來源：Coin Metrics 參考利率和紐約聯(lián)邦儲備銀行
雖然比特幣與利率變化的相關(guān)性通常較低且集中在中心附近，但在政策制度轉(zhuǎn)變期間尤其會出現(xiàn)不同的模式：
寬松政策 + 零利率政策（2010-2015）：在2008年金融危機(jī)后零利率的推動下，這一時期比特幣的回報率達(dá)到歷史最高水平。與利率的相關(guān)性大致呈中性，與比特幣的早期增長階段相吻合。
寬松+加息（2015-2018）：隨著美聯(lián)儲開始將利率上調(diào)至2%，比特幣的回報率波動劇烈。盡管2017年相關(guān)性有所上升，但總體上仍處于較低水平，表明其與宏觀政策存在脫節(jié)。
寬松+降息（2018-2022）：為應(yīng)對新冠疫情，美聯(lián)儲開始大幅降息并實施財政刺激，隨后兩年利率接近于零。比特幣的回報率波動很大，但偏向正值。在此期間，相關(guān)性大幅波動，從2019年的-0.3以下升至2021年的+0.59，之后回落至接近中性。
限制性加息（2022-2023）：為應(yīng)對飆升的通脹，美聯(lián)儲啟動了史上最快的加息周期之一，將聯(lián)邦基金利率推高至5%以上。這一周期顯示出BTC與利率變化之間最強的負(fù)相關(guān)性。在金融環(huán)境趨緊和避險情緒高漲的背景下，比特幣的表現(xiàn)有所減弱，加之2022年11月FTX崩盤等加密貨幣領(lǐng)域特有的沖擊，更是雪上加霜。
限制性+降息（2023年至今）：隨著三次高位降息的完成，我們看到比特幣（BTC）表現(xiàn)中性至略微積極。在此期間，美國總統(tǒng)大選等催化劑以及貿(mào)易戰(zhàn)等沖擊持續(xù)影響著其走勢。相關(guān)性仍然為負(fù)，但似乎正逐漸接近于零，這表明隨著宏觀環(huán)境開始緩和，比特幣正處于一個過渡階段。
雖然利率決定了背景，但比較比特幣與股票和黃金的關(guān)系有助于揭示其與主要資產(chǎn)類別的相對行為。
比特幣回報率如何跟隨黃金和股票走勢
相關(guān)性
要判斷一項資產(chǎn)是否與另一項資產(chǎn)脫鉤，最直接的方法是觀察收益的相關(guān)性。下圖是比特幣與標(biāo)準(zhǔn)普爾 500 指數(shù)和黃金之間 90 天相關(guān)性的圖表。
確實，我們確實看到比特幣與黃金和股票的相關(guān)性處于歷史低位。通常情況下，比特幣的回報率會在與黃金或股票的相關(guān)性之間波動，與黃金的相關(guān)性通常更高。值得注意的是，隨著市場情緒全面提振，比特幣與標(biāo)準(zhǔn)普爾 500 指數(shù)的相關(guān)性在 2025 年有所上升。但從 2025 年 2 月左右開始，比特幣與黃金和股票的相關(guān)性均趨于零，這表明比特幣正處于與黃金和股票“脫鉤”的獨特階段。這種情況自 2021 年底上一輪周期的峰值以來從未發(fā)生過。
當(dāng)相關(guān)性如此之低時，通常會發(fā)生什么？我們整理了比特幣與標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)和黃金之間90天滾動相關(guān)性低于顯著閾值（約0.15）的時間段，并注釋了當(dāng)時最值得關(guān)注的事件。
比特幣與標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)之間的低相關(guān)期
比特幣和黃金之間的低相關(guān)期
不出所料，過去的脫鉤發(fā)生在加密貨幣市場遭遇重大特殊沖擊的時期，例如中國禁止比特幣以及現(xiàn)貨比特幣ETF獲批。從歷史上看，低相關(guān)性時期通常持續(xù)2-3個月左右，但這取決于相關(guān)性的閾值。
這些時期確實伴隨著適度的正收益，但鑒于每個時期都有其獨特之處，在對比特幣近期表現(xiàn)做出任何結(jié)論之前，明智的做法是反思一下這些時期的獨特之處。話雖如此，對于希望在風(fēng)險分散型投資組合中大量配置比特幣的資產(chǎn)而言，比特幣近期與其他資產(chǎn)的低相關(guān)性是一個理想的特性。
市場Beta系數(shù)
除了相關(guān)性之外，市場Beta系數(shù)是衡量資產(chǎn)與市場收益之間關(guān)系的另一個有用指標(biāo)。市場Beta系數(shù)量化了資產(chǎn)收益預(yù)期隨市場資產(chǎn)變動的幅度，其計算方法是將資產(chǎn)收益的敏感度減去相對于某個基準(zhǔn)的無風(fēng)險利率。相關(guān)性衡量的是資產(chǎn)與基準(zhǔn)收益之間線性關(guān)系的方向和強度，而市場Beta系數(shù)則衡量的是資產(chǎn)對市場波動的敏感度的方向和幅度，并根據(jù)市場波動率進(jìn)行調(diào)整。
例如，人們常說比特幣相對于股票市場具有“高Beta系數(shù)”。具體來說，如果一項資產(chǎn)（例如比特幣）的市場Beta系數(shù)為 1.5，那么當(dāng)市場基準(zhǔn)資產(chǎn)（標(biāo)準(zhǔn)普爾 500 指數(shù)）發(fā)生 1% 的變化時，其收益預(yù)計會增加 1.5%。負(fù)Beta系數(shù)意味著，相對于基準(zhǔn)資產(chǎn)的正向變化，該資產(chǎn)的收益為負(fù)。
在2024年的大部分時間里，比特幣相對于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的Beta系數(shù)遠(yuǎn)高于1，這意味著它對股市的波動高度敏感。在看漲、風(fēng)險偏好高的市場環(huán)境下，持有一定規(guī)模比特幣的投資者獲得的收益，遠(yuǎn)高于僅持有標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的投資者。盡管比特幣常被稱為“數(shù)字黃金”，但其相對于模擬黃金的Beta系數(shù)較低，這意味著持有這兩種資產(chǎn)可以對沖各自資產(chǎn)的下行風(fēng)險。
隨著2025年進(jìn)一步深入，比特幣的交易Beta系數(shù)已開始低于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)和黃金。比特幣仍然對市場風(fēng)險敏感，其回報仍然與市場回報掛鉤，盡管對市場回報的依賴程度有所降低。比特幣或許正在成為一種獨特的資產(chǎn)類別，但它的交易方式仍然類似于風(fēng)險資產(chǎn)，而且目前尚無強有力的證據(jù)表明它已成為一種“避險”資產(chǎn)。
比特幣在高波動時期的表現(xiàn)
已實現(xiàn)波動率是理解比特幣風(fēng)險狀況的另一個維度，它衡量了比特幣價格在一段時間內(nèi)的波動幅度。波動率通常被認(rèn)為是比特幣的核心特征之一，既是風(fēng)險的驅(qū)動因素，也是收益的來源。下圖比較了比特幣與納斯達(dá)克、標(biāo)準(zhǔn)普爾 500 指數(shù)和一些科技股等主要指數(shù)的 180 天滾動已實現(xiàn)波動率。
資料來源：Coin Metrics 參考利率和 Google Finance，基于 Coin Metrics 的實際波動率方法
比特幣的波動性隨著時間的推移呈下降趨勢。在早期階段，受爆發(fā)式上漲和回調(diào)周期的驅(qū)動，其實際波動率經(jīng)常超過 80% 至 100%。在新冠疫情期間，波動性與股市同步上升；在 2021 年和 2022 年期間，受 Terra Luna 和 FTX 崩盤等加密貨幣特定沖擊的影響，波動性也單獨上升。
然而，自2021年以來，其180天實際波動率逐漸下降，近期即使在市場波動加劇的情況下也穩(wěn)定在50-60%左右。這使得其與許多熱門科技股持平，低于MSTR和TSLA，同時與英偉達(dá)(NVIDIA)的持倉規(guī)模接近。雖然仍然容易受到短期市場波動的影響，但與過去周期相比，其相對穩(wěn)定性可能反映了其作為資產(chǎn)的成熟度以及所有權(quán)基礎(chǔ)的不斷演變。
結(jié)論
比特幣是否已經(jīng)與市場其他部分脫鉤？這取決于你如何衡量它。比特幣并非完全與現(xiàn)實世界隔絕。它仍然受制于影響所有資產(chǎn)的市場力量：利率、特殊的市場事件，當(dāng)然還有其他金融資產(chǎn)的回報。最近，我們看到比特幣的回報與市場其他部分變得不再相關(guān)，但這究竟是暫時趨勢還是長期市場機(jī)制的一部分，還有待觀察。正如所有趨勢一樣：它一直存在，直到它不再存在。
比特幣是否已經(jīng)脫鉤，引出了一個更大的問題：在一個尋求分散風(fēng)險、對抗其他市場風(fēng)險的投資組合中，它扮演著什么角色？比特幣的風(fēng)險和回報狀況可能會讓投資者陷入一種敘事上的眩暈：前一周它是高杠桿的納斯達(dá)克，后一周它是數(shù)字黃金，再后一周它又成了對沖法幣貶值的工具。但這種波動性或許是一種特性，而非缺陷。與其將其與其他資產(chǎn)進(jìn)行不完美的類比，不如理解比特幣在不斷成熟成為一種獨特資產(chǎn)類別的過程中，為何會朝著自己的方向發(fā)展，這更有建設(shè)性。
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