8月1日，香港《穩(wěn)定幣發(fā)行與儲(chǔ)備管理?xiàng)l例》正式生效。

此番，香港金管局的意圖十分明確：僅允許發(fā)行以港元為錨定的穩(wěn)定幣，發(fā)行主體須獲得監(jiān)管牌照，資產(chǎn)儲(chǔ)備僅限本幣現(xiàn)金與債券，并要求嚴(yán)格的審計(jì)和托管流程。同時(shí)，也進(jìn)一步定義了穩(wěn)定幣的本質(zhì)：不再是單純的市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品，而正式成為一種主權(quán)貨幣延伸的鏈上金融工具。

而在中國大陸，穩(wěn)定幣的相關(guān)政策探索亦在悄然推動(dòng)。

從香港到大陸，穩(wěn)定幣不再是邊緣的金融創(chuàng)新話題，而已進(jìn)入貨幣政策與主權(quán)治理的主場(chǎng)，而真正的焦點(diǎn)也已轉(zhuǎn)移。

三種穩(wěn)定幣監(jiān)管路徑

當(dāng)穩(wěn)定幣進(jìn)入監(jiān)管語言體系，它就不再只是技術(shù)問題，而是制度設(shè)計(jì)的一部分。不同國家和地區(qū)的監(jiān)管對(duì)穩(wěn)定幣的態(tài)度，表面看是放還是收，實(shí)則正是解決了三個(gè)問題：

錨定資產(chǎn)選什么、發(fā)行權(quán)歸誰、運(yùn)行體系納入哪套清算邏輯。

當(dāng)前，對(duì)全球穩(wěn)定幣監(jiān)管走向具有標(biāo)志性影響的，是美國、歐盟和香港。它們分別代表了三種制度模型。

美國

美國選擇了市場(chǎng)主導(dǎo)、制度托底的路徑。

2025年，隨著GENIUS法案通過，穩(wěn)定幣正式被納入聯(lián)邦監(jiān)管。但監(jiān)管并不接管發(fā)行，而是定義了錨定方式與托底要求：你可以發(fā)幣，但必須錨美元、持合規(guī)儲(chǔ)備、接受金融體系的審計(jì)路徑。

這意味著，發(fā)行權(quán)被讓給市場(chǎng)，錨定權(quán)留在制度手里。

從USDC、PYUSD，到更多即將合規(guī)化的美元穩(wěn)定幣，美國實(shí)際建立的是一套“前端開放、后端托底”的運(yùn)行邏輯。只要你掛鉤國債或現(xiàn)金，只要你的賬戶可查、審計(jì)合格，你就可以在鏈上發(fā)一個(gè)“美元接口”。

它的好處是，美國不需要自己跑在最前，但能讓美元自然滲入Web3的每一個(gè)角落。穩(wěn)定幣變成了一種“美元清算API”。

但風(fēng)險(xiǎn)也在這里：美元發(fā)幣不是由央行完成，而是交給了Circle、PayPal這些企業(yè)。儲(chǔ)備失守、披露滯后、跨州監(jiān)管斷層，任何一個(gè)點(diǎn)出問題，穩(wěn)定幣就不是錨定美元，而是錨定信任本身。

歐盟

歐盟選的是監(jiān)管內(nèi)置、權(quán)限收縮的路徑。

MiCA將穩(wěn)定幣納入了極其嚴(yán)格的監(jiān)管之下。尤其是，一旦流通規(guī)模達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)（如1,000萬用戶或100億歐元市值），即被劃入“重大通證”監(jiān)管范疇，需接受歐洲央行等更高一級(jí)金融機(jī)構(gòu)的干預(yù)，甚至面臨限制措施。

這是一種典型的“許可—管制”結(jié)構(gòu)：允許存在，但不給擴(kuò)張。更值得注意的是，歐洲央行和ESMA在多份政策聲明中均表達(dá)過對(duì)美元錨定穩(wěn)定幣在歐元區(qū)廣泛使用的擔(dān)憂，認(rèn)為其可能侵蝕歐元在本地區(qū)的貨幣主權(quán)。在此背景下，MiCA對(duì)穩(wěn)定幣的強(qiáng)監(jiān)管路徑，或可理解為一種制度性防護(hù)：既給予有限創(chuàng)新空間，也控制其在跨境結(jié)算與本地支付中的規(guī)模性滲透。

然而，高強(qiáng)度的監(jiān)管同樣也會(huì)導(dǎo)致穩(wěn)定幣在歐盟的使用場(chǎng)景受限、發(fā)行成本高，難以激發(fā)市場(chǎng)活力，更難支撐以穩(wěn)定幣為核心的商業(yè)模型在歐盟本地發(fā)展。

香港

香港選的是牌照前置、場(chǎng)景封閉的路徑。

不同于美國的“開放掛鉤”與歐盟的“制度框定”，香港監(jiān)管更像是從一開始就“預(yù)設(shè)邊界”：只允許錨定港元（HKD）的穩(wěn)定幣申請(qǐng)發(fā)行，不允許錨定人民幣、美元等他國貨幣，也禁止多幣種、商品錨定或算法穩(wěn)定幣。發(fā)行人必須在香港注冊(cè)，并取得儲(chǔ)值支付工具（SVF）牌照，且僅限在監(jiān)管核準(zhǔn)的本地支付場(chǎng)景中流通。

這一“預(yù)設(shè)邊界”的制度設(shè)計(jì)，體現(xiàn)出香港監(jiān)管當(dāng)局的三重意圖：

一是錨定幣種上的主權(quán)明確化，僅承認(rèn)港元作為穩(wěn)定錨，避免外幣穩(wěn)定幣對(duì)本地貨幣政策的滲透；

二是發(fā)行資質(zhì)的牌照化，借SVF框架將穩(wěn)定幣納入既有金融監(jiān)管體系中，與支付寶香港、八達(dá)通等本地支付工具并列管理；

三是使用場(chǎng)景的封閉化，僅允許在特定支付生態(tài)中小范圍試點(diǎn)，暫不開放鏈上跨境支付、DeFi流通或交易所用途。

這套制度本質(zhì)上是一種“金融工具內(nèi)嵌監(jiān)管”的治理模型，強(qiáng)調(diào)從一開始就將發(fā)行與使用鎖定在監(jiān)管可控的空間中，先確保對(duì)鏈上支付的技術(shù)驗(yàn)證和風(fēng)險(xiǎn)掌控，再逐步評(píng)估放開路徑。

錨定港元并限制場(chǎng)景使用，可以確保鏈上資金與本地金融秩序高度綁定，為香港爭(zhēng)取在亞洲穩(wěn)定幣基礎(chǔ)設(shè)施中占據(jù)主動(dòng)地位。但也正因幣種與用途的收緊設(shè)計(jì)，香港穩(wěn)定幣的開放性與外溢性有限，可能難以吸引跨境項(xiàng)目或成為主流Web3支付網(wǎng)絡(luò)的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

人民幣穩(wěn)定幣會(huì)怎么走？

如果說，美國、歐盟與香港的穩(wěn)定幣監(jiān)管路徑，分別代表了“接入美元金融體系”“金融法框架下的審慎監(jiān)管”與“本地支付市場(chǎng)的技術(shù)接管”，那它們共同指向的核心問題只有一個(gè)：穩(wěn)定幣已不再是技術(shù)實(shí)驗(yàn)，而是貨幣制度的延伸。

而這場(chǎng)關(guān)于“貨幣數(shù)字化邊界”的討論，如今也已進(jìn)入中國的政策議程。

7月中旬，上海國資委組織一場(chǎng)高層會(huì)議，探討對(duì)穩(wěn)定幣和加密資產(chǎn)的政策回應(yīng)，參與者包含政府官員與行業(yè)代表，京東、螞蟻集團(tuán)等企業(yè)已向人民銀行提議發(fā)行錨定人民幣的穩(wěn)定幣，提出“人民幣穩(wěn)定幣在香港合法申請(qǐng)牌照”，并建議PBoC支持體系探索。

與此同時(shí)，在陸家嘴論壇上，中國人民銀行行長(zhǎng)潘功勝首次將穩(wěn)定幣提進(jìn)正式語境，強(qiáng)調(diào)其“大幅縮短跨境支付鏈條”的潛力，并指出數(shù)字人民幣與穩(wěn)定幣應(yīng)走向不同的技術(shù)架構(gòu)與監(jiān)管路徑。另外，多個(gè)智庫觀點(diǎn)也指出：應(yīng)同時(shí)探索“境外離岸”和“境內(nèi)合規(guī)”人民幣穩(wěn)定幣，一體推進(jìn)“跨境循環(huán)”與“資本管控”。

從已公開的建議與政策脈絡(luò)出發(fā)，我們或許可以推測(cè)，人民幣穩(wěn)定幣可能采取的發(fā)行結(jié)構(gòu)如下：

• 央行不直接發(fā)幣，但可通過國有大行或政策金融機(jī)構(gòu)設(shè)立SPV（特別目的機(jī)構(gòu)）主導(dǎo)發(fā)行，既保持合規(guī)中性，又具備政策可控性；

• 穩(wěn)定幣錨定資產(chǎn)將不采用現(xiàn)鈔或銀行活期存款，而更可能選擇央票、MLF（中期借貸便利）或部分外匯儲(chǔ)備等“政策性金融工具”作為底層資產(chǎn)，以滿足審慎監(jiān)管要求；

• 托管機(jī)制方面，將傾向于鏈上+銀行賬戶的雙層體系，即鏈上發(fā)行、鏈下審計(jì)結(jié)算，由國有銀行或其子公司進(jìn)行資產(chǎn)托管，確保賬實(shí)一致、審計(jì)透明；

• 試點(diǎn)落地路徑可能優(yōu)先選擇香港，在金管局DTSP框架內(nèi)進(jìn)行牌照申請(qǐng)與跨境使用測(cè)試，并在條件成熟后探索向特定境內(nèi)場(chǎng)景（如跨境電商、港口結(jié)算）延展；

• 場(chǎng)景方面，將優(yōu)先服務(wù)跨境支付、企業(yè)清結(jié)算、公鏈RWA項(xiàng)目等B端需求，而非C端支付市場(chǎng)，避免與數(shù)字人民幣形成定位重疊。

這種路徑設(shè)計(jì)，本質(zhì)上不是“技術(shù)先行”，而是在可監(jiān)管、可審計(jì)、可追溯的制度環(huán)境中，推動(dòng)人民幣的鏈上延展與離岸流通結(jié)構(gòu)的重構(gòu)。它不以挑戰(zhàn)USDT為目的，而是另辟一條“政策可控的鏈上支付軌道”，為未來人民幣國際化與鏈上資產(chǎn)流通提供制度工具。

中國Web3創(chuàng)業(yè)者能做什么？

如果人民幣穩(wěn)定幣真的落地，它的制度屬性已經(jīng)注定：這不會(huì)是一個(gè)開放發(fā)行、自由競(jìng)爭(zhēng)的創(chuàng)業(yè)賽道，而是由國家或國有金融體系主導(dǎo)的公共基礎(chǔ)設(shè)施。因此，對(duì)于Web3創(chuàng)業(yè)者而言，更實(shí)際的思路是將人民幣穩(wěn)定幣視為一個(gè)可調(diào)用的系統(tǒng)變量，圍繞它構(gòu)建真實(shí)可落地的業(yè)務(wù)模型。比如：

跨境結(jié)算工具：做“人民幣穩(wěn)定幣的支付調(diào)用層”

人民幣穩(wěn)定幣最大的價(jià)值，在于為中國企業(yè)出海提供了一個(gè)合規(guī)且高效的鏈上結(jié)算選項(xiàng)。Web3創(chuàng)業(yè)者可以在此之上搭建支付 API、結(jié)算插件、資金流追蹤模塊等，尤其服務(wù)于東南亞、中東、拉美等人民幣接受度提升的新興市場(chǎng)場(chǎng)景。

與現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)的連接接口：做RWA側(cè)的橋梁組件

若人民幣穩(wěn)定幣底層錨定央票或政策性資產(chǎn)（如MLF），那么其利息屬性可被用于RWA資產(chǎn)組合中。Web3創(chuàng)業(yè)者可以圍繞人民幣利率產(chǎn)品的拆分包裝、鏈上債務(wù)協(xié)議、收益權(quán)映射工具等開發(fā)基礎(chǔ)設(shè)施，為海外市場(chǎng)的“人民幣資產(chǎn)偏好型投資者”提供接口。

應(yīng)用場(chǎng)景服務(wù)方：做人民幣穩(wěn)定幣的“落地推動(dòng)器”

政府機(jī)構(gòu)主導(dǎo)發(fā)幣，通常不等于政府主導(dǎo)應(yīng)用。無論是B2B跨境支付、電商平臺(tái)內(nèi)結(jié)算，還是境外教育、醫(yī)療、旅游等場(chǎng)景，真正推動(dòng)人民幣穩(wěn)定幣落地的，很可能是擅長(zhǎng)打通垂直場(chǎng)景與Web3鏈上組件的本地服務(wù)創(chuàng)業(yè)者。這意味著DApp開發(fā)、Web3支付聚合、消費(fèi)端錢包，都將重構(gòu)一次角色。

風(fēng)險(xiǎn)管理與合規(guī)中介：做“人民幣穩(wěn)定幣的運(yùn)營輔助層”

面向跨境流通，人民幣穩(wěn)定幣一定會(huì)面臨合規(guī)審查、資金用途追蹤、身份穿透等監(jiān)管要求。Web3創(chuàng)業(yè)者可開發(fā)鏈上AML/KYC插件、智能合約內(nèi)置審計(jì)機(jī)制、資金路徑自動(dòng)報(bào)告系統(tǒng)，在風(fēng)控與數(shù)據(jù)治理層補(bǔ)位，成為國有體系之外的“技術(shù)型外包層”。

盡管人民幣穩(wěn)定幣尚處于政策討論與研究階段，但從近期監(jiān)管動(dòng)向與智庫發(fā)言來看，其落地已被納入國家級(jí)戰(zhàn)略視野，具備一定的制度可能性。

對(duì)于Web3創(chuàng)業(yè)者而言，機(jī)會(huì)并不在“發(fā)幣”，而在圍繞支付、結(jié)算、鏈下打通、跨境流通等方向提前布局。未來若穩(wěn)定幣路徑開放，能夠提供合規(guī)接入點(diǎn)的服務(wù)型項(xiàng)目，將更容易獲得資源、政策與用戶三重加持。