(1).png)
Dragonfly 管理合伙人 Haseeb Qureshi 加強(qiáng)了對(duì)以太坊估值的辯護(hù)，他認(rèn)為批評(píng)者使用了錯(cuò)誤的財(cái)務(wù)框架，應(yīng)該像分析早期亞馬遜一樣分析以太坊，而不是像分析成熟的“價(jià)值”股票一樣分析以太坊。
在2025年12月9日由ThreadGuy主持的Milk Road Show節(jié)目中，Qureshi再次談到了他與投資者Santiago “Santi” Santos之間那場(chǎng)引發(fā)熱議的估值之爭(zhēng)。這場(chǎng)爭(zhēng)論再次點(diǎn)燃了關(guān)于如何給Layer 1區(qū)塊鏈定價(jià)的辯論。Qureshi的核心論點(diǎn)簡(jiǎn)單卻極具爭(zhēng)議：以太坊上的手續(xù)費(fèi)收入實(shí)際上是純利潤(rùn)，應(yīng)該被視為利潤(rùn)，而不是傳統(tǒng)意義上的企業(yè)“收入”。
“區(qū)塊鏈沒(méi)有收入，只有利潤(rùn)，”他說(shuō)。“區(qū)塊鏈?zhǔn)杖≠M(fèi)用就是利潤(rùn)。區(qū)塊鏈沒(méi)有支出，也不用支付任何費(fèi)用，對(duì)吧？沒(méi)有?！?a>AWS托管以太坊的成本?！?/p>
Qureshi反駁以太坊估值過(guò)高的說(shuō)法
桑托斯曾指出，以太坊的市銷率超過(guò)300倍，稱其市銷率相對(duì)于傳統(tǒng)公司而言“令人尷尬”，并暗示其估值“嚴(yán)重超前”。庫(kù)雷希并未質(zhì)疑市銷率的規(guī)模，但認(rèn)為市銷率并非衡量以太坊價(jià)值的正確指標(biāo)。
“他在辯論中堅(jiān)持認(rèn)為，看待這些問(wèn)題的正確方法是看售價(jià)。比如以太坊的售價(jià)大概是 380 美元。亞馬遜的售價(jià)最高也只有 42 美元。而且這還是在泡沫時(shí)期，”庫(kù)雷希說(shuō)道。
他反駁說(shuō)，對(duì)于區(qū)塊鏈而言，股權(quán)投資者所謂的“銷售額”更接近于鏈上經(jīng)濟(jì)的GDP或GMV，而這些指標(biāo)在協(xié)議層面無(wú)法直接衡量。唯一清晰可觀察的指標(biāo)是手續(xù)費(fèi)收入，他將其視為凈收入。
他認(rèn)為：“從某種意義上說(shuō)，銷售額就像區(qū)塊鏈的GDP，而我們并沒(méi)有衡量它。對(duì)于一條區(qū)塊鏈來(lái)說(shuō)，真正需要了解的是利潤(rùn)……真正需要了解的是以太坊的利潤(rùn)相對(duì)于亞馬遜的利潤(rùn)是多少。”
這就引出了亞馬遜的例子。庫(kù)雷希強(qiáng)調(diào)，亞馬遜為了優(yōu)先發(fā)展，將盈利推遲了近二十年，但公開市場(chǎng)仍然給予其極高的市盈率。
他說(shuō)：“亞馬遜在成立后的大約20年里幾乎沒(méi)有盈利。我記得是2013年……亞馬遜的市盈率超過(guò)600倍，而如今以太坊的市盈率大約在380倍左右?！?/p>
由于以太坊的市銷率和市盈率在他的“手續(xù)費(fèi)=利潤(rùn)”假設(shè)下趨于一致，庫(kù)雷希的論點(diǎn)是，如果投資者要使用單一的指標(biāo)比率，那么他們應(yīng)該將以太坊 300-380 倍的市盈率與亞馬遜的市盈率歷史進(jìn)行比較，而不是與其低得多的市銷率進(jìn)行比較。
他強(qiáng)調(diào)，更廣泛的背景是，以太坊和其他 L1 仍處于指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)的建設(shè)階段，更像是早期的互聯(lián)網(wǎng)或電子商務(wù)基礎(chǔ)設(shè)施，而不是周期后期的分紅者。
“這項(xiàng)技術(shù)隨著時(shí)間的推移變得越來(lái)越龐大。它正從最初的起點(diǎn)開始吞噬整個(gè)金融世界，”他說(shuō)道，并引用了他的文章《為指數(shù)增長(zhǎng)辯護(hù)》?！斑@些技術(shù)沒(méi)有一項(xiàng)能在最初的五年甚至十年內(nèi)立即創(chuàng)造大量利潤(rùn)。”
盡管價(jià)格波動(dòng)劇烈，且山寨幣的表現(xiàn)遜于人工智能股票和黃金，但庫(kù)雷希表示，在公開討論中，他對(duì)以太坊長(zhǎng)期發(fā)展前景的信念不僅沒(méi)有減弱，反而增強(qiáng)了。
“如果說(shuō)有什么變化的話，那就是我對(duì)自己的觀點(diǎn)更加自信了，”他說(shuō)道，并補(bǔ)充說(shuō)，過(guò)去幾個(gè)月里并沒(méi)有發(fā)生任何實(shí)質(zhì)性的變化，足以讓他對(duì)投資組合進(jìn)行重大調(diào)整?！澳阒?，以太坊價(jià)格從4800美元漲到3000美元，這兩個(gè)月里究竟發(fā)生了什么變化？答案是，基本上什么都沒(méi)變。”
與人分享了我L1辯論的一些賽后反思@santiagoroel我對(duì)那些唱衰“加密貨幣就是個(gè)大賭場(chǎng)”的人的反駁，以及我認(rèn)為我們目前所處的加密貨幣宏觀周期階段
贊
.png)
220
收藏
