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來源：TokenInsight Research，編譯：Shaw
摘要
代幣化股票利用區(qū)塊鏈技術(shù)，使全球投資者吸收傳統(tǒng)券商即可接觸美股等傳統(tǒng)資產(chǎn)，降低了KYC并支持24小時交易。同時，這些股票可以作為ERC-20代幣參與DeFi生態(tài)，如加入流動性池、資金安全，帶來更高的資金效率和策略靈活性。
當(dāng)前代幣化股票多為合成資產(chǎn)，并不賦予股東權(quán)利（如投票或分紅），法律上并不涉及真正的股票；其流動性易受傳統(tǒng)股市交易時間限制，價格波動風(fēng)險；在多個司法管轄區(qū)仍屬法律灰區(qū)，尤其在美監(jiān)管尚不明確，可能存在政策打壓。
代幣化股票是基于區(qū)塊鏈的數(shù)字資產(chǎn)，代表或反映現(xiàn)實(shí)世界公司的股份。從本質(zhì)上講，它們允許投資者通過加密代幣投資傳統(tǒng)股票，這些代幣可以在區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)上購買、出售和持有。這種加密貨幣與股票之間的創(chuàng)新融合最近獲得了關(guān)注，一些主要平臺開始提供熱門證券的代幣化版本。
例如，2025 年年中，Robinhood宣布面向歐洲客戶推出股票代幣，使他們能夠零傭金、每周五天每天24小時交易 200 多種美國股票和交易所交易基金（ETF）。同樣，Backed Finance 與 Kraken 和 Bybit 等交易所合作推出了 xStocks，提供 60 多種美國藍(lán)籌股（如蘋果、特斯拉和亞馬遜）的鏈上交易，這些股票與真實(shí)股票 1：1 掛鉤。這些發(fā)展突顯了人們越來越相信代幣化可能會改變?nèi)藗兊耐顿Y方式，使市場更具可及性、效率更高，并實(shí)現(xiàn)全天候交易。
與此同時，它們也凸顯了監(jiān)管和投資者保護(hù)方面新的不確定性。在本文中，我們將探討區(qū)塊鏈上代幣化股票的關(guān)鍵優(yōu)勢和劣勢。
優(yōu)點(diǎn)：全球可訪問性和DeFi集成
全球可訪問性和較低的KYC要求
代幣化股票最常被提及的優(yōu)勢之一是更大的全球可訪問性。通過將股票放在公共區(qū)塊鏈上，公司可以向超出傳統(tǒng)證券交易所地理限制的投資者提供投資股票的機(jī)會。例如，Robinhood 最近在 Arbitrum 上為 30 個歐洲國家的客戶推出了代幣化的美國股票。這意味著即使歐盟用戶沒有美國經(jīng)紀(jì)賬戶訪問權(quán)限，也可以通過代幣購買蘋果或特斯拉等美國公司的股票。這些平臺通常對 KYC的要求較低，尤其是與傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)公司相比。一些代幣化股票是可轉(zhuǎn)讓的 ERC-20 代幣；正如我們將在下一部分介紹的，這些代幣可以通過去中心化交易所在鏈上交易，無需任何 KYC 要求。
同樣重要的是用戶體驗(yàn)的提升。像 Robinhood 這樣的平臺正在將代幣化股票整合到熟悉的、用戶友好的界面中，降低了非加密貨幣用戶的入門門檻。值得注意的是，Robinhood 的應(yīng)用程序在交易這些股票代幣時無需管理單獨(dú)的加密貨幣錢包或助記詞。用戶可以像使用傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)應(yīng)用程序一樣輕松獲得基于區(qū)塊鏈的股票敞口。通過繞過地區(qū)限制和技術(shù)難題，代幣化股票可以將股票市場向更廣泛的受眾開放。
資料來源：https://robinhood.com/eu/en/invest/
全天候交易和 DeFi 集成
傳統(tǒng)股票市場交易時間有限。相比之下，代幣化股票有可能像加密貨幣一樣實(shí)現(xiàn)全天候交易，即每周 7 天、每天 24 小時交易。目前，一些產(chǎn)品如 xStocks 和 Robinhood 的代幣幾乎隨時可交易（最初為每周 5 天、每天 24 小時）。
除了延長交易時間之外，代幣化的股票還有可能融入去中心化金融（DeFi）生態(tài)系統(tǒng)，增加組合性和新的金融應(yīng)用場景。一旦股票以鏈上代幣的形式存在，它們就變成了可編程的金融樂高積木。
可編程金融的一個特別生動的例子來自 Backed Finance。該協(xié)議向合作經(jīng)紀(jì)商提交訂單以獲取現(xiàn)實(shí)世界的股票，然后鑄造相應(yīng)的 bSTOCK 代幣——不受限制的 ERC-20 代幣。這些 bSTOCK 代幣可以自由交易或添加到 DeFi 流動性池中。散戶投資者可以直接在鏈上購買 bSTOCK 或 wbSTOCK，并在自動做市商（AMM）中提供流動性。例如，用戶已在 Gnosis 的 Balancer 和 Swapr、Base 的 Aerodrome 以及 Avalanche 的 Pharaoh 等 DeFi 平臺上創(chuàng)建了將 bSTOCK 代幣與穩(wěn)定幣配對的流動性池。
資料來源：https://defi.backed.fi/
截至目前，這些資金池的總流動性（TVL）接近 800 萬美元，平均年化收益率高達(dá) 163%。雖然目前規(guī)模仍相對較小，但這表明代幣化股票如何能在DeFi經(jīng)濟(jì)中成為產(chǎn)生收益的資產(chǎn)，突顯了鏈上股票的可編程性和經(jīng)濟(jì)實(shí)用性。
風(fēng)險分散
無論能否兌換為真正的股票，代幣化股票都能為投資者帶來與加密市場相關(guān)性較低的底層資產(chǎn)?？紤]到美國股市不僅提供股票，還提供包含其他非股權(quán)敞口的交易所交易基金（ETF），例如 GLD（黃金敞口）、TLT（國債敞口）等。如下圖所示，GLD（投資組合 3）與 IBIT 的相關(guān)性僅為 0.07，而 QQQ（投資組合 2）與 IBIT 的相關(guān)性僅為 0.57，TLT（投資組合 1）與 IBIT 的相關(guān)性則為 -0.79。
資料來源：www.portfoliovisualizer.com
低相關(guān)性和負(fù)相關(guān)性意味著投資者可以通過組合這些基礎(chǔ)資產(chǎn)的敞口來實(shí)現(xiàn)投資組合的多元化，從而避免在市場崩潰時因投資過度集中而遭受重大損失，而這在以前是很難做到的。
新策略
同樣，由于代幣化股票帶來的多重敞口，一些此前在加密貨幣市場難以操作的策略如今也變得可行。例如，跨資產(chǎn)的多空交易——此前只能在傳統(tǒng)市場執(zhí)行的一種策略——現(xiàn)在也能逐漸在加密貨幣市場實(shí)施。此外，理論上，一些將加密貨幣市場與傳統(tǒng)市場相結(jié)合的策略也能以相對較低的成本在加密貨幣市場執(zhí)行。
例如，在BTC、BITO和IBIT期權(quán)中尋找套利機(jī)會，就像SPY的分散交易一樣。加密貨幣機(jī)構(gòu)通常選擇定期出售備兌看漲期權(quán)和現(xiàn)金擔(dān)保看跌期權(quán)來進(jìn)行中長期資金管理，實(shí)現(xiàn)“低位買入比特幣、高位賣出比特幣，同時獲得額外收入”的功能，這種系統(tǒng)性的期權(quán)出售行為在加密貨幣市場相當(dāng)常見。在美國股市，散戶投資者通常將期權(quán)作為杠桿工具，并愿意為此支付相對較高的溢價。
因此，做市商通常在比特幣期權(quán)中持有更多的正伽馬值，在 IBIT 期權(quán)中持有更多的負(fù)伽馬值。這意味著一旦事件發(fā)生，做市商的對沖行為將穩(wěn)定比特幣的價格，但會增加 IBIT 的價格波動，從而帶來交易機(jī)會。當(dāng)持有代幣化股票及其衍生品時，投資者可以在單個交易所輕松套利，享受組合保證金帶來的資本效率優(yōu)勢，并消除跨交易所風(fēng)險——這是之前執(zhí)行類似策略時所不具備的特點(diǎn)。
缺點(diǎn) 1：目前并非真正的股票——缺乏股東權(quán)利
當(dāng)前代幣化股票的一個關(guān)鍵缺陷在于，它們通常無法賦予持有者與實(shí)際持有股票相同的權(quán)利。在大多數(shù)實(shí)現(xiàn)方式中，這些代幣本質(zhì)上是股票的合成衍生品，而非股票本身。例如，根據(jù)歐盟法規(guī)，Robinhood的代幣被視為衍生品——每個代幣都由一家持牌經(jīng)紀(jì)商或特殊實(shí)體持有的真實(shí)股票作為支撐，但代幣持有者并不直接擁有該股票。同樣，Backed Finance 在 Solana 上的 xStocks 也是一比一地由存放在列支敦士登的一個特殊目的實(shí)體（SPV）中的股票作為支撐。SPV 或托管人持有實(shí)際的股票，而鏈上的代幣只是對這些底層資產(chǎn)的債權(quán)。
由于這種結(jié)構(gòu)，代幣持有者缺乏諸如在公司會議上投票或影響管理層等標(biāo)準(zhǔn)股東權(quán)利，在某些情況下，甚至可能無法自動獲得股息（除非發(fā)行方選擇將其轉(zhuǎn)付）。批評人士指出，持有代幣化的股權(quán)“只是對股份的一種合成表示……并不賦予任何真正的所有權(quán)所帶來的股東權(quán)利和保護(hù)”。
一個典型的例子是 Robinhood 投資 SpaceX 和 OpenAI 等私營公司的代幣化。這些代幣讓投資者能夠接觸到這些公司的價格波動，但沒有股權(quán)權(quán)利，因?yàn)檫@些公司本身并未授權(quán)或認(rèn)可這些代幣。事實(shí)上，OpenAI 曾公開譴責(zé) Robinhood 發(fā)行與其股票掛鉤的代幣是未經(jīng)授權(quán)且可能違法的行為。
缺點(diǎn)2：流動性差
代幣化股票的流動性風(fēng)險在某種程度上可能比山寨幣更為嚴(yán)重。由于代幣化股票的流動性主要依賴于與美國股市的橋梁，且與加密市場同步采用 7×24 小時交易機(jī)制，這意味著在美國股市休市期間，代幣化股票的價格可能會出現(xiàn)“意外波動”，并且存在顯著的價格操縱風(fēng)險，這將給投資者造成重大損失。
與此同時，由于通過橋梁進(jìn)行操作所產(chǎn)生的額外價格和時間成本，代幣化股票的交易成本高于傳統(tǒng)市場的交易成本，而且這些成本在短期內(nèi)可能難以降低。
由于交易成本導(dǎo)致的流動性問題，代幣化股票只能吸引那些對交易成本相對不敏感的投資者，比如希望在正常交易時間之外獲得投資敞口以對沖潛在價格波動風(fēng)險的做市商。然而，對于大多數(shù)散戶投資者而言，交易成本可能會使他們選擇通過經(jīng)紀(jì)商直接投資美國股市。
缺點(diǎn)3：法律灰色地帶和監(jiān)管不確定性
代幣化股票的監(jiān)管地位，往好了說是不確定的，往壞了說可能是違法的。這些產(chǎn)品在許多司法管轄區(qū)都處于法律灰色地帶。Robinhood 的代幣化美國股票目前僅在歐洲（歐盟）提供，且受立陶宛銀行監(jiān)管，原因正是美國的監(jiān)管情況不明朗。美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)可能會認(rèn)定此類發(fā)行違反證券法或交易所規(guī)定，尤其是如果它們規(guī)避了現(xiàn)有規(guī)則的話。令人擔(dān)憂的是，代幣化股票平臺可能在像未注冊的交易所或經(jīng)紀(jì)商那樣運(yùn)作。
另一個尤為敏感的問題是私人股票（上市前公司）的代幣化。如前所述，Robinhood試圖出售追蹤OpenAI等私人公司的代幣，本質(zhì)上是繞過了監(jiān)管上市公司的披露和透明度規(guī)則。通常情況下，公司通過首次公開募股（IPO）上市以籌集資金，這會觸發(fā)嚴(yán)格的財務(wù)披露和投資者保護(hù)要求。如果代幣化能讓公司無需 IPO 就能從公眾那里籌集資金——且無需這些披露——這將構(gòu)成嚴(yán)重的監(jiān)管挑戰(zhàn)。如果公司可以通過代幣化的股票直接吸引散戶投資者，那它們?yōu)楹芜€要經(jīng)歷成本高昂的 IPO 過程呢？
總體而言，在相關(guān)法律完善之前，代幣化股票的提供者始終處于監(jiān)管的高壓線上。即便當(dāng)前的環(huán)境（比如在某些領(lǐng)導(dǎo)層的領(lǐng)導(dǎo)下，美國證券交易委員會對加密貨幣的態(tài)度更為友好）看似寬松，這些產(chǎn)品仍必須遵守現(xiàn)有的證券法。
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