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作者：Stacy Muur，Web3研究員；翻譯：xiaozou
Ethena SUSDE與sUSDS共占據(jù)收益型穩(wěn)定幣（YBS，生息穩(wěn)定幣）約77%的流動(dòng)性，累計(jì)支付實(shí)際收益已突破6.03億美元。收益型穩(wěn)定幣會(huì)成為Web2用戶大規(guī)模采用的下一個(gè)殺手級(jí)應(yīng)用嗎？
目前：收益型穩(wěn)定幣（YBS）總市值為71.9億美元；24小時(shí)交易量為5618萬美元（對(duì)金庫來說流動(dòng)性充足，但較USDT/USDC仍顯單?。?；形成三巨頭壟斷格局，Ethena的SUSDE和sUSDS合計(jì)掌控約77%的YBS流動(dòng)性；累計(jì)實(shí)際收益支付6.03億美元（直接向持有者支付的現(xiàn)金收益，不含代幣激勵(lì)）。
1、收益型穩(wěn)定幣的核心特征
YBS在錨定美元的同時(shí)持續(xù)產(chǎn)生被動(dòng)收益。當(dāng)前四大收益引擎主導(dǎo)市場(chǎng)：
Delta中性對(duì)沖：持有現(xiàn)貨抵押品的同時(shí)捕獲期貨資金費(fèi)率（如SUSDE、sUSDS）。
短期國債（RWA包裝）：代幣化國債/回購協(xié)議（如USDY、USDO）。
DeFi借貸金庫：將閑置抵押品循環(huán)投入Aave、Morpho或Pendle PT收益階梯（如SyrupUSDC、sDOLA）。
驗(yàn)證者質(zhì)押包裝：將以太坊或SOL質(zhì)押收益包裝為美元計(jì)價(jià)資產(chǎn)（如SFRXUSD、SLVLUSD）。
結(jié)果就是，在保持美元穩(wěn)定性的同時(shí)，提供3%-15%的凈年化收益，且無需主動(dòng)進(jìn)行收益耕作。
2、當(dāng)前市場(chǎng)領(lǐng)跑者
3、宏觀趨勢(shì)洞察
基差交易豪賭
Ethena的雙生產(chǎn)品（SUSDE/sUSDS）年內(nèi)規(guī)模從不足5億美元激增至超55億美元。這種集中度使得YBS板塊對(duì)永續(xù)合約資金費(fèi)率極其敏感。
RWA持續(xù)滲透
USDY與USDO驗(yàn)證了短期國債仍是穩(wěn)定收益中最簡單、最受監(jiān)管認(rèn)可的來源。預(yù)計(jì)將涌現(xiàn)更多《1940年投資顧問法》框架下的基金產(chǎn)品將涌現(xiàn)。
L2生態(tài)碎片化
Fraxtal、Mode等Rollup鏈各自部署"定制版"SUSDE以吸引鎖倉量（TVL）——雖造成流動(dòng)性孤島，但加速了采用進(jìn)程。
收益率壓縮風(fēng)險(xiǎn)
隨著美國利率見頂，國債產(chǎn)品的APY可能下降；Delta中性模型依賴持續(xù)的正向期貨溢價(jià)。對(duì)沖后收益率或收縮至3-4%以下。
智能合約攻擊面擴(kuò)大
復(fù)雜的再質(zhì)押和對(duì)沖層級(jí)增加了協(xié)議風(fēng)險(xiǎn)（預(yù)言機(jī)失效、連環(huán)清算）。審計(jì)與保險(xiǎn)覆蓋已成為入場(chǎng)標(biāo)配。
（1）Ethena sUSDe
市場(chǎng)地位：sUSDe是當(dāng)前規(guī)模最大的收益型穩(wěn)定幣（YBS），市值介于約26.6億至43億美元之間，穩(wěn)居收益型穩(wěn)定幣市場(chǎng)主導(dǎo)地位。
運(yùn)作機(jī)制：作為采用Delta中性對(duì)沖策略的合成穩(wěn)定幣，其收益來源于以太坊質(zhì)押獎(jiǎng)勵(lì)（通過stETH）以及ETH空頭頭寸的永續(xù)合約資金費(fèi)率。
收益率：最新數(shù)據(jù)顯示年化收益率介于4.5%至10%之間，具體取決于市場(chǎng)條件與集成生態(tài)。
生態(tài)集成：已登陸Telegram和TON，覆蓋超10億用戶群體，近期更擴(kuò)展至去中心化永續(xù)合約交易所Hyperliquid。
透明度：2025年5月的托管鑒證報(bào)告顯示其抵押率達(dá)101.31%，確保完全足額抵押。
風(fēng)險(xiǎn)：高度依賴持續(xù)正向的永續(xù)資金費(fèi)率，若出現(xiàn)負(fù)費(fèi)率可能影響盈利能力及錨定穩(wěn)定性。
近期進(jìn)展：擴(kuò)展至Hyperliquid并與TON集成，進(jìn)一步擴(kuò)大在DeFi生態(tài)的覆蓋范圍。
（2）sUSDS
市場(chǎng)地位：市值約23.9億美元的第二大YBS，是Sky生態(tài)（原MakerDAO）的核心組成部分。
運(yùn)作機(jī)制：代表存入Sky儲(chǔ)蓄利率系統(tǒng)（SSR）的USDS，通過質(zhì)押維持美元錨定并獲取收益。
流動(dòng)性：活躍交易于Curve、Aerodrome和Uniswap V3，日均交易量約2780萬美元，背后有Sky生態(tài)62億美元流動(dòng)性層的支持。
風(fēng)險(xiǎn)：存在智能合約漏洞與市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，但通過超額抵押貸款和現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)（RWA）投資進(jìn)行對(duì)沖。
橫向?qū)Ρ?/strong>：因其收益屬性與RWA融合設(shè)計(jì)，常與USDY、USDM等YBS被歸類討論。
（3）Ondo USDY
市場(chǎng)地位：市值約5.8億美元的RWA支持型YBS，主要面向非美國投資者。
運(yùn)作機(jī)制：由短期美國國債和銀行存款支持，支持每日鑄造/贖回（為合規(guī)需40-50天轉(zhuǎn)賬延遲）。
收益率：扣除費(fèi)用后提供約5%年化收益，源自美國國債回報(bào)。
可訪問性：已上線以太坊、Aptos和Stellar鏈，因監(jiān)管限制僅對(duì)非美國用戶開放。
合規(guī)性：在SEC注冊(cè)，符合機(jī)構(gòu)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)。
應(yīng)用場(chǎng)景：適用于金庫管理、DeFi抵押及跨境支付。
近期進(jìn)展：登陸Aptos鏈，為非美國居民拓寬使用渠道。
（4）SyrupUSDC
市場(chǎng)地位：市值約5.5億美元，專注于通過Maple Finance進(jìn)行DeFi借貸。
運(yùn)作機(jī)制：為機(jī)構(gòu)借款人提供固定利率、超額抵押貸款，并自動(dòng)復(fù)投USDC至Aave、Morpho和Pendle等協(xié)議。
流動(dòng)性：已在Coinbase上市，并與Balancer和Uniswap集成，確保市場(chǎng)流動(dòng)性充足。
風(fēng)險(xiǎn)：面臨貸款違約風(fēng)險(xiǎn)及Aave、Morpho等集成DeFi協(xié)議的潛在漏洞風(fēng)險(xiǎn)。
應(yīng)用場(chǎng)景：將傳統(tǒng)金融收益引入DeFi，吸引機(jī)構(gòu)和散戶投資者參與。
（5）OpenEden USDO
市場(chǎng)地位：2025年2月推出，作為受監(jiān)管的RWA支持型YBS，市值約2.4億美元。
運(yùn)作機(jī)制：由代幣化美國國債全額抵押，維持1:1美元錨定，通過百慕大的獨(dú)立賬戶公司（SAC）發(fā)行。
收益率：提供約4%至5%的年化收益，與美國國債表現(xiàn)掛鉤。
合規(guī)性：獲得《百慕大數(shù)字資產(chǎn)業(yè)務(wù)法案》（DABA）許可。
生態(tài)集成：利用Chainlink的CCIP實(shí)現(xiàn)以太坊和Base鏈的跨鏈功能。
透明度：通過鏈上實(shí)時(shí)儲(chǔ)備證明確保可信度與問責(zé)制。
近期進(jìn)展：作為首個(gè)由代幣化美國國債全額抵押的受監(jiān)管YBS，具有里程碑意義。
（6）YPO — 實(shí)際收益支付快照
核心價(jià)值：YPO是鏈上收益分配的追蹤器。高收益率唯有真實(shí)支付才具意義。SUSDE以2.86億美元的累計(jì)支付額領(lǐng)跑，sDAI的1.17億美元?jiǎng)t彰顯了Maker協(xié)議的持久性。
4、為何收益型穩(wěn)定幣（YBS）是現(xiàn)金管理的"殺手級(jí)應(yīng)用"
閑置資金變生產(chǎn)力：Delta中性合成資產(chǎn)（如SUSDE）提供7-8%年化收益，國債包裝產(chǎn)品（如USDY、USDO）提供4-5%收益，遠(yuǎn)超多數(shù)銀行儲(chǔ)蓄利率。
12個(gè)月TVL增長4倍：行業(yè)總鎖倉量從17億美元飆升至71億美元，與美聯(lián)儲(chǔ)加息周期同步。
摩擦成本降低：通過Circle、Coinbase、Hashnote等優(yōu)質(zhì)入口，散戶可實(shí)現(xiàn)秒級(jí)鑄造/贖回。
透明度差異顯著：抵押品審計(jì)標(biāo)準(zhǔn)參差不齊，鏈上儲(chǔ)備證明標(biāo)準(zhǔn)仍在形成中。
5、透明度與風(fēng)險(xiǎn)考量
即將推出的《收益型穩(wěn)定幣透明度框架》旨在通過以下維度建立標(biāo)準(zhǔn)化評(píng)估體系：
抵押品透明度：資產(chǎn)持倉明細(xì)及第三方審計(jì)報(bào)告。
贖回便利性：評(píng)估贖回頻率、潛在滑點(diǎn)、鎖定期及KYC要求。
收益來源：明確收益來自固定收益資產(chǎn)、資金費(fèi)率套利、驗(yàn)證者獎(jiǎng)勵(lì)或組合策略。
風(fēng)險(xiǎn)披露：全面涵蓋預(yù)言機(jī)依賴、對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)、智能合約漏洞及監(jiān)管考量。
主要風(fēng)險(xiǎn)：
監(jiān)管再分類：部分司法管轄區(qū)可能將收益視為證券分紅。
智能合約攻擊：重入攻擊、預(yù)言機(jī)失效或連環(huán)清算風(fēng)險(xiǎn)。
流動(dòng)性限制：部分代幣日交易量低，大額贖回困難。
宏觀經(jīng)濟(jì)沖擊：美聯(lián)儲(chǔ)降息或資金費(fèi)率倒掛可能同時(shí)沖擊多種收益機(jī)制。
市值分類速覽
大盤（>5億美元）：SUSDE、sUSDS、USDY、SyrupUSDC
中盤（1-5億美元）：USDO、SDEUSD、SLVLUSD
小盤（<1億美元）：SFRXUSD、sDOLA、Solayer SUSD、DUSD、SUSDE-Fraxtal、YTRYB
6、結(jié)語
收益型穩(wěn)定幣正將閑置數(shù)字美元轉(zhuǎn)化為生息資產(chǎn)，但該領(lǐng)域仍處于早期階段，存在市場(chǎng)集中度高、波動(dòng)敏感等特征。建議分散收益引擎、監(jiān)控資金費(fèi)率價(jià)差、持續(xù)要求透明度提升。
本文僅用于教育目的，不構(gòu)成財(cái)務(wù)建議。請(qǐng)務(wù)必自行研究（DYOR）。
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