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加密貨幣世界里，一個(gè)問(wèn)題始終縈繞不去：比特幣究竟是證券，還是某種完全不同的東西？答案很難說(shuō)得清楚，沒(méi)有簡(jiǎn)單的“是”或“否”。然而，比特幣對(duì)任何投資者、交易比特幣的交易所以及整個(gè)數(shù)字貨幣市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)都至關(guān)重要。盡管美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）和商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）等監(jiān)管機(jī)構(gòu)已經(jīng)為比特幣提供了一些指導(dǎo)，但在國(guó)際上，這就像是一個(gè)由不斷變化的規(guī)則及其理解組成的拼圖。
豪威測(cè)試：美國(guó)的主要標(biāo)準(zhǔn)
在美國(guó)，證券的最終標(biāo)準(zhǔn)來(lái)自 1946 年最高法院的一起案件，SEC訴W.J.Howey公司，這為我們提供了豪威測(cè)試。該框架使用四個(gè)具體標(biāo)準(zhǔn)來(lái)確定一項(xiàng)資產(chǎn)是否應(yīng)被視為“投資合同”，從而被視為證券。要獲得證券標(biāo)簽，資產(chǎn)需要具備以下特征：
- 人們向其中投入資金：對(duì)于比特幣來(lái)說(shuō)，這一點(diǎn)非常明顯，因?yàn)閭€(gè)人和大公司都向其中投入了資金。
- 投資是共同努力的結(jié)果：這意味著投資者正在集中資金，并將他們的財(cái)務(wù)結(jié)果聯(lián)系起來(lái)。
- 有獲利的期望：不可否認(rèn)的是，大多數(shù)購(gòu)買比特幣的人都希望其價(jià)值能夠上漲。
- 預(yù)期利潤(rùn)主要來(lái)自于其他人的行為：這一點(diǎn)正是關(guān)于比特幣分類引發(fā)激烈爭(zhēng)論的地方。
只有滿足所有這四個(gè)條件的資產(chǎn)才被稱為證券。
比特幣遇上豪威：事情變得復(fù)雜
當(dāng)你使用豪威標(biāo)準(zhǔn)檢驗(yàn)比特幣時(shí)，它的去中心化特性會(huì)產(chǎn)生一些有趣的摩擦。
- 投資并希望獲利：幾乎所有人都認(rèn)同比特幣符合這些條件。人們用普通貨幣或其他資產(chǎn)購(gòu)買比特幣，很大程度上是希望它的價(jià)格上漲。
- 共同努力：這就是問(wèn)題所在。比特幣由神秘的中本聰（Satoshi Nakamoto）創(chuàng)造，運(yùn)行于一個(gè)遍布全球的網(wǎng)絡(luò)之上。它沒(méi)有一家公司運(yùn)營(yíng)，也沒(méi)有首席執(zhí)行官。這種去中心化的架構(gòu)與通常意義上的“共同企業(yè)”（Common Enterprise）并不完全相符，在“共同企業(yè)”中，每個(gè)人的投資成功都依賴于一個(gè)組織。美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）本身也曾表示，比特幣缺乏一個(gè)中央控制集團(tuán)，這意味著投資者并非像通常那樣將資金集中到一個(gè)“共同企業(yè)”中。
- 其他人的作品：這一要求或許是比特幣反被貼上證券標(biāo)簽的最佳論據(jù)。龐大的全球礦工和節(jié)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)維持著系統(tǒng)的運(yùn)行。這些參與者從網(wǎng)絡(luò)本身獲得獎(jiǎng)勵(lì)（新比特幣和交易費(fèi)），而非因?yàn)楣芾韴F(tuán)隊(duì)正在努力提高股東利潤(rùn)。包括前任主席杰伊·克萊頓和現(xiàn)任主席加里·根斯勒在內(nèi)的美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）高級(jí)官員曾表示，比特幣本身并非證券，主要是因?yàn)槠鋬r(jià)值并不取決于特定第三方的業(yè)務(wù)或管理努力。曾任美國(guó)證券交易委員會(huì)公司財(cái)務(wù)部主任的威廉·欣曼曾有一句名言：如果一個(gè)網(wǎng)絡(luò)變得“足夠去中心化”，其資產(chǎn)可能就不再是投資合約了。
監(jiān)管決定：比特幣在美國(guó)是一種商品
美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的普遍共識(shí)是，比特幣不是安全性。
- SEC的觀點(diǎn)：美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）的核心人物反復(fù)強(qiáng)調(diào)，比特幣的去中心化設(shè)計(jì)是其不符合證券定義的主要原因。他們的邏輯是，如今購(gòu)買比特幣的人并不指望某個(gè)推廣者或特定團(tuán)體的關(guān)鍵工作來(lái)賺錢。
- CFTC 的標(biāo)簽：此外，CFTC 已明確將比特幣認(rèn)定為商品自2015年以來(lái)，CFTC一直持有這一觀點(diǎn)。這項(xiàng)指定使CFTC能夠監(jiān)管比特幣期貨和期權(quán)，并打擊直接買賣市場(chǎng)中的欺詐和操縱行為。美國(guó)法院也支持了這一觀點(diǎn)。
必須理解的是，這種方法通常涵蓋比特幣本身。金融產(chǎn)品基于比特幣或其他數(shù)字資產(chǎn)，尤其是那些通過(guò)首次代幣發(fā)行（ICO）推出，并由核心團(tuán)隊(duì)承諾未來(lái)發(fā)展的數(shù)字資產(chǎn)，經(jīng)常被美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）列為證券目標(biāo)。每種數(shù)字資產(chǎn)都需要進(jìn)行仔細(xì)的、單獨(dú)的審查。
全球規(guī)則制定者：比特幣分類的拼圖
如果你把目光投向美國(guó)以外，你就會(huì)發(fā)現(xiàn)比特幣的監(jiān)管方式變得更加多樣化。
- 歐洲聯(lián)盟：歐盟的加密資產(chǎn)市場(chǎng) (MiCA) 法規(guī)構(gòu)建了一套完善的體系，將比特幣歸類為獨(dú)特的“加密資產(chǎn)”。MiCA 致力于在其成員國(guó)之間保持一致性，強(qiáng)調(diào)保護(hù)消費(fèi)者、維護(hù)市場(chǎng)公平和確保金融穩(wěn)定，同時(shí)又不試圖將比特幣強(qiáng)行塞入舊的“證券”或“商品”定義。歐盟證券監(jiān)管機(jī)構(gòu) ESMA 則強(qiáng)調(diào)對(duì)技術(shù)保持中立，并著眼于資產(chǎn)的實(shí)際實(shí)質(zhì)。
- 英國(guó)：在英國(guó)，金融行為監(jiān)管局 (FCA) 將包括比特幣在內(nèi)的“合格加密資產(chǎn)”視為一種“受限大眾市場(chǎng)投資”，并規(guī)定其廣告宣傳方式。FCA 還會(huì)根據(jù)加密資產(chǎn)的行為方式對(duì)其進(jìn)行評(píng)估——如果一種資產(chǎn)的行為方式類似于傳統(tǒng)金融工具，則會(huì)受到相應(yīng)的監(jiān)管。
- 加拿大：證券監(jiān)管由各省和地區(qū)負(fù)責(zé)?！白C券”一詞的定義很廣，加拿大法院可能會(huì)考慮交易的真實(shí)性質(zhì)，有時(shí)會(huì)借鑒美國(guó)的豪威測(cè)試（Howey Test）等理念。其主要目標(biāo)始終是保護(hù)投資者并維護(hù)市場(chǎng)公平。
- 澳大利亞：2001年《公司法》對(duì)“證券”的定義較為寬泛，涵蓋管理投資計(jì)劃中的股份。該法的不同部分對(duì)“證券”的定義也較為具體，旨在對(duì)金融產(chǎn)品進(jìn)行更全面的監(jiān)管。
- 香港：《證券及期貨條例》（SFO）將證券定義為股票、債券以及集體投資計(jì)劃中的股份等。比特幣本身通常不被視為證券，但與其相關(guān)的活動(dòng)可能被視為證券。
- 新加坡：《證券及期貨法》（SFA）將股票和債券列為證券。比特幣，如果不是作為此類工具的一部分設(shè)立的，通常被視為其他東西，更像是一種數(shù)字支付方式。
這種多樣性表明了世界范圍內(nèi)的難題：制定協(xié)調(diào)一致的法規(guī)，以阻止人們鉆漏洞，并確保每個(gè)人都遵守相同的規(guī)則。
“足夠去中心化”測(cè)試
“充分去中心化”的概念雖然尚未正式明確，但已成為監(jiān)管機(jī)構(gòu)（尤其是在美國(guó)）討論的關(guān)鍵點(diǎn)。這意味著，一旦加密網(wǎng)絡(luò)的核心功能和成功不再依賴于中心化團(tuán)隊(duì)，其支持的資產(chǎn)就不太可能被稱為證券。比特幣經(jīng)常被認(rèn)為是足夠去中心化網(wǎng)絡(luò)的最佳典范。
美國(guó)的“21世紀(jì)金融創(chuàng)新和技術(shù)法案”（FIT21）等擬議的法律正試圖正式定義如何衡量去中心化，這可能決定一項(xiàng)資產(chǎn)是否受到美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）或商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）的監(jiān)管。
如果比特幣成為一種證券會(huì)怎樣？漣漪效應(yīng)
試想一下，如果像美國(guó)這樣的經(jīng)濟(jì)大國(guó)決定將比特幣重新歸類為證券，其后果將是巨大的：
- 交易所：上線比特幣的平臺(tái)可能必須注冊(cè)成為國(guó)家證券交易所，這將帶來(lái)大量的合規(guī)工作和費(fèi)用。交易可能會(huì)被凍結(jié)，不符合新規(guī)的平臺(tái)很可能不得不下架比特幣。
- 投資者：市場(chǎng)將變得極不穩(wěn)定。比特幣的征稅方式可能會(huì)發(fā)生重大變化，普通非專業(yè)投資者可能會(huì)發(fā)現(xiàn)自己的市場(chǎng)準(zhǔn)入被切斷。
- 礦工和開(kāi)發(fā)者：雖然礦工的基本工作可能不會(huì)受到直接影響，但比特幣生態(tài)系統(tǒng)的整體實(shí)力可能會(huì)減弱。由于監(jiān)管更加嚴(yán)格以及潛在的法律風(fēng)險(xiǎn)，開(kāi)發(fā)者可能會(huì)發(fā)現(xiàn)創(chuàng)新更加困難。
- 更廣泛的加密貨幣市場(chǎng)：領(lǐng)先的加密貨幣發(fā)生如此巨大的變化將給各地帶來(lái)不確定性的沖擊波，并可能對(duì)其他數(shù)字貨幣造成多米諾骨牌效應(yīng)。
不過(guò)，重要的是要記住，美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的普遍看法傾向于離開(kāi)從比特幣本身來(lái)看，這一結(jié)果并不理想。
比特幣作為非證券的旅程：對(duì)市場(chǎng)意味著什么
比特幣繼續(xù)被視為一種商品，而不是一種證券，這帶來(lái)了重要的結(jié)果：
- 更廣泛的接受度：這種分類通常使普通民眾和大型機(jī)構(gòu)更容易投資。美國(guó)之所以批準(zhǔn)比特幣ETP（交易所交易產(chǎn)品），正是因?yàn)楸忍貛疟灰暈榉亲C券商品，這一發(fā)展預(yù)計(jì)將吸引數(shù)百萬(wàn)人進(jìn)入市場(chǎng)。
- 監(jiān)管結(jié)構(gòu)：美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）可能會(huì)繼續(xù)密切關(guān)注比特幣衍生品以及直銷市場(chǎng)的操縱行為。美國(guó)國(guó)稅局（IRS）等稅務(wù)機(jī)構(gòu)將比特幣視為財(cái)產(chǎn)，這意味著交易可能帶來(lái)資本收益或損失。反洗錢和“了解你的客戶”規(guī)則對(duì)所有相關(guān)企業(yè)仍然至關(guān)重要。
- 與傳統(tǒng)金融融合：比特幣的非證券化地位有助于其與現(xiàn)有金融體系更順暢地融合（盡管這項(xiàng)工作仍在進(jìn)行中）。比特幣ETP就是一個(gè)典型的例子，未來(lái)可能還會(huì)有更多新的金融產(chǎn)品出現(xiàn)。
比特幣的不同之處：它與其他加密貨幣有何不同
監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)待比特幣的方式往往與他們對(duì)許多其他數(shù)字資產(chǎn)的看法截然不同。
- 以太幣（ETH）：盡管 CFTC 也將以太幣視為一種商品，但它的發(fā)展歷程卻更加復(fù)雜。近期發(fā)生的事件，例如現(xiàn)貨以太幣 ETF 獲批，以及美國(guó)證券交易委員會(huì) (SEC) 放棄對(duì)“以太坊 2.0”調(diào)查的消息，都強(qiáng)烈表明其商品地位正在進(jìn)一步鞏固。
- XRP 和 ICO 代幣：美國(guó)證券交易委員會(huì) (SEC) 已對(duì)其認(rèn)為是未注冊(cè)證券的代幣采取了強(qiáng)硬行動(dòng)。瑞波幣 (XRP) 訴訟案雖然最近已得到解決，但也明確表明了這一點(diǎn)。法院裁定，部分直接向機(jī)構(gòu)出售的 XRP 確實(shí)構(gòu)成了證券發(fā)行。許多通過(guò) ICO 出售的代幣，承諾將利潤(rùn)與發(fā)起人的工作掛鉤，都直接受到了 SEC 的關(guān)注。
- 其他山寨幣：在不同的法律訴訟中，Cardano (ADA) 和 Solana (SOL) 等加密貨幣也被美國(guó)證券交易委員會(huì)指控為證券。
影響監(jiān)管機(jī)構(gòu)如何看待這些資產(chǎn)的重要因素包括它們的去中心化程度、它們最初的分布方式（ICO 向美國(guó)證券交易委員會(huì)發(fā)出警告）以及它們?cè)诙啻蟪潭壬弦蕾囍醒虢M織進(jìn)行持續(xù)發(fā)展和盈利。
歷史教訓(xùn)：新思想，舊規(guī)則？
金融史上充滿了新型金融工具考驗(yàn)現(xiàn)有監(jiān)管體系的案例。從最早的私人銀行票據(jù)到資產(chǎn)支持證券等復(fù)雜的衍生品，監(jiān)管機(jī)構(gòu)始終不得不適應(yīng)。這些過(guò)往案例凸顯了金融監(jiān)管的演變過(guò)程、注重實(shí)質(zhì)而非僅僅關(guān)注形式的重要性，以及保護(hù)投資者的持續(xù)努力。比特幣雖然與眾不同，但它只是這個(gè)持續(xù)發(fā)展故事的最新篇章。
未來(lái)之路：尋求細(xì)節(jié)和全球協(xié)議
在全球范圍內(nèi)，數(shù)字資產(chǎn)監(jiān)管正從簡(jiǎn)單的“證券或商品”選擇轉(zhuǎn)向更詳細(xì)、更定制化的監(jiān)管體系。歐盟的MiCA就是一個(gè)典型例子，它為“加密資產(chǎn)”設(shè)立了一個(gè)單獨(dú)的類別。在美國(guó)，像FIT21這樣的擬議法律試圖明確界定美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）和商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）的職責(zé)，甚至可能引入“數(shù)字商品”等新的標(biāo)簽。
人們?nèi)找骊P(guān)注的是“相同活動(dòng)、相同風(fēng)險(xiǎn)、相同監(jiān)管”，重點(diǎn)關(guān)注加密貨幣相關(guān)企業(yè)的實(shí)際行為。金融穩(wěn)定理事會(huì) (FSB) 和金融行動(dòng)特別工作組 (FATF) 等國(guó)際組織正在倡導(dǎo)制定全球標(biāo)準(zhǔn)，以建立一致性并阻止非法活動(dòng)。
歸根結(jié)底，盡管比特幣的去中心化設(shè)置在很大程度上使其無(wú)法在美國(guó)等重要地區(qū)被貼上證券的標(biāo)簽，但監(jiān)管的泥潭顯然尚未結(jié)束。對(duì)于任何投資者來(lái)說(shuō)，緊跟這些不斷發(fā)展的全球變化不僅是一個(gè)好主意，更是成功駕馭激動(dòng)人心且往往難以預(yù)測(cè)的加密貨幣市場(chǎng)的關(guān)鍵。
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