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作者：YBB capital研究員Zeke
一、屈從合規(guī)
加密貨幣是如何從邊緣走向主流的？過去十年，去中心化的區(qū)塊鏈系統(tǒng)為世界帶來了一片監(jiān)管荒野。中本聰對點(diǎn)對點(diǎn)電子現(xiàn)金系統(tǒng)的愿景或許未能如愿，但它卻打開了通往一個平行世界的大門。在這個世界里，法律、政府、社會甚至宗教都無法左右——一個存在于無數(shù)節(jié)點(diǎn)之上、不受中心化控制的互聯(lián)網(wǎng)。
擺脫監(jiān)管可以說是該行業(yè)早期成功最重要的驅(qū)動力。從IC0熱潮及其層出不窮的衍生品，到UNI引發(fā)的DeFi爆炸式增長，再到如今穩(wěn)定幣等所謂超級應(yīng)用的興起——每一個重要的里程碑都源于突破傳統(tǒng)金融復(fù)雜性的能力。正是擺脫了傳統(tǒng)金融的繁文縟節(jié)，才成就了如今的這個領(lǐng)域。
但諷刺的是：就像大航海時代未能發(fā)現(xiàn)新大陸后拋棄帆船一樣，加密貨幣世界似乎正在 倒退?；蛟S轉(zhuǎn)折點(diǎn)是比特幣ETF的獲批，又或許是特朗普重掌大權(quán)的那一刻。無論如何，最純粹的加密貨幣時代似乎即將終結(jié)。該行業(yè)如今正追求合規(guī)，試圖滿足傳統(tǒng)金融的需求。穩(wěn)定幣、RWA和支付用例已成為新的主流。除此之外，剩下的只有純粹的資產(chǎn)發(fā)行——一張圖片、一個故事、一個合約地址，這些是我們僅存的話題?！癕emecoin鏈”不再是貶義詞。
我們是如何走到這一步的？過去兩年，我從多個角度進(jìn)行了探索，但最終歸結(jié)為一點(diǎn)：區(qū)塊鏈仍然缺乏有效的工具來約束錢包地址背后的惡意行為者。我們可以確保誠實(shí)節(jié)點(diǎn)，也可以實(shí)現(xiàn)無需許可的 DeFi。但我們無法阻止這片黑暗森林中發(fā)生的事情。許多敘事的衰落是不可避免的。NFT、GameFi 和 SocialFi 在很大程度上依賴于其背后的現(xiàn)實(shí)世界團(tuán)隊。區(qū)塊鏈非常適合融資，但誰來監(jiān)督這些團(tuán)隊如何使用這些資金？誰來確保一個故事能夠變成真正的產(chǎn)品？
非金融化應(yīng)用的愿景無法僅靠基礎(chǔ)設(shè)施升級來實(shí)現(xiàn)。如果這些事情在中心化服務(wù)器上 都無法很好地完成，我們又如何指望區(qū)塊鏈做得更好呢？我們無法將工作量證明的標(biāo)準(zhǔn)強(qiáng)加給項(xiàng)目團(tuán)隊。諷刺的是，如今向合規(guī)性的轉(zhuǎn)變或許正是非金融加密時代的開端。這是一個痛苦的現(xiàn)實(shí)——感覺矛盾，卻又越來越不可避免。
加密貨幣正在成為傳統(tǒng)系統(tǒng)的一個子集。記錄賬本的權(quán)力正在自下而上地被剝奪。草根創(chuàng)新正在消退。機(jī)遇正在萎縮。未來很可能是鏈上霸權(quán)的時代。
二、穩(wěn)定幣
鏈上霸權(quán)意味著什么？在我看來，它體現(xiàn)在兩個方面：穩(wěn)定幣的崛起以及傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)老故事的重演。
讓我們先從前者說起。如今的穩(wěn)定幣格局主要由法幣支持型和 YBS（收益型穩(wěn)定幣）兩種模式主導(dǎo)。最近，法幣支持型穩(wěn)定幣領(lǐng)域發(fā)生了一件大事——所謂的“GENIUS法案”的通過。以下是該法案內(nèi)容的簡要概述：
定義和發(fā)行限制：?“支付類穩(wěn)定幣”是指用于支付或結(jié)算的數(shù)字資產(chǎn)，以1:1的比例由美元或高流動性資產(chǎn)（例如短期美國國債）完全支持。只有獲得許可和監(jiān)管的實(shí)體才能合法發(fā)行穩(wěn)定幣；未經(jīng)授權(quán)的個人或?qū)嶓w不得發(fā)行。
儲備和透明度要求：發(fā)行人必須持有與發(fā)行穩(wěn)定幣價值相當(dāng)?shù)膬浣穑源_保償付能力和穩(wěn)定性。發(fā)行人必須定期公開披露儲備金，市值超過 500 億美元的發(fā)行人必須接受年度財務(wù)審計，并遵守反洗錢和反恐怖融資的要求。
監(jiān)管與合規(guī)：建立清晰的監(jiān)管框架。穩(wěn)定幣不被視為證券，而是受銀行法而非美國證券交易委員會 (SEC) 監(jiān)管。其牌照發(fā)放流程、反洗錢執(zhí)法、資產(chǎn)凍結(jié)和銷毀機(jī)制均已強(qiáng)制執(zhí)行。
創(chuàng)新與金融包容性：該法案旨在提供清晰的法律框架，以促進(jìn)美國穩(wěn)定幣行業(yè)的發(fā)展，增強(qiáng)金融包容性，鞏固美元在數(shù)字經(jīng)濟(jì)中的主導(dǎo)地位。
大型科技公司限制：大型科技公司未經(jīng)監(jiān)管部門批準(zhǔn)不得發(fā)行穩(wěn)定幣，以防止壟斷行為。
長期以來對 Tether 潛在崩潰的擔(dān)憂如今已基本消散。下游支付正逐漸成為主流，區(qū)塊鏈的大規(guī)模應(yīng)用也終于初具規(guī)模。但當(dāng)穩(wěn)定幣受到嚴(yán)格監(jiān)管時，這意味著什么？其他國家將如何應(yīng)對？穩(wěn)定幣成功的原因眾所周知，無需贅述。
這項(xiàng)立法的批準(zhǔn)實(shí)際上將鏈上交易媒介的控制權(quán)移交給了美國。私營企業(yè)享受著美國國債的收益，而掌握了貨幣控制權(quán)后，美國現(xiàn)在對區(qū)塊鏈系統(tǒng)擁有了巨大的權(quán)力。拋開對美元霸權(quán)延續(xù)的擔(dān)憂，想象一下一個DeFi協(xié)議，所有穩(wěn)定幣突然被凍結(jié)。這不再是抽象的恐懼。
另一方面，YBS 穩(wěn)定幣正在蓬勃發(fā)展。Ethena 的愿景雄心勃勃——在牛市期間提供與 UST 相當(dāng)?shù)幕貓螅曳€(wěn)定性更高。正如我之前提到的，真正的原生鏈上穩(wěn)定幣最終可能會依賴于 Delta 中性策略，例如 f(x)Protocol 或 Resolv 所采用的策略，后者在 Hyperliquid 等平臺上進(jìn)行對沖。然而現(xiàn)在，似乎每個人都想從 YBS 的市場中分一杯羹。首先是傳統(tǒng)的對沖基金，然后是像 DWF 這樣的做市商，現(xiàn)在甚至連交易所都想加入。它們或許永遠(yuǎn)不會成為下一個 Tether，但它們都在爭相從 ENA 中分一杯羹。
這場狂熱的 YBS 穩(wěn)定幣熱潮顯然已經(jīng)偏離了其初衷。各項(xiàng)目正利用其初始資本和日益激進(jìn)的策略來搶占市場份額。真正的創(chuàng)新成果被淹沒，初創(chuàng)企業(yè)的進(jìn)入門檻不斷提高。在這種環(huán)境下，技術(shù)和創(chuàng)造力已不再重要。去中心化已不重要。像 f(x) 這樣的創(chuàng)新協(xié)議在很大程度上被忽視了。如今，中心化交易所 (CEX) 的基礎(chǔ)設(shè)施加上精英量化團(tuán)隊才是制勝法寶。在這場戰(zhàn)爭中，年化收益率 (APY) 和用戶便利性至關(guān)重要。
盡管 YBS 穩(wěn)定幣可能比用 ETH 交易 JPEG 或追逐奇異的敘事更好，但這些 CEX 包裝的收益產(chǎn)品已成為本周期唯一公認(rèn)的“創(chuàng)新”，這一事實(shí)僅僅強(qiáng)調(diào)了過去的道路可能是多么錯誤。
三、資產(chǎn)發(fā)行
公鏈已成為最大的資產(chǎn)發(fā)行平臺，IC0 標(biāo)志著這場游戲的開端。此后，一切都發(fā)生了變化，至少催生了新的敘事并推動了行業(yè)發(fā)展。但現(xiàn)在，趨勢顯然正在轉(zhuǎn)向傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展模式。像 Base 和 Pump 這樣的平臺，其商業(yè)模式與 Web2.0 幾乎完全相同，幾乎沒有為社區(qū)提供任何價值回饋——在某些方面，它們甚至落后于中心化交易所 (CEX)。Web3.0 最初的愿景是讓一切民主化，共同建設(shè)和繁榮，但這一理想已經(jīng)失去了意義。
這只是第一點(diǎn)。如今，所有主流參與者都在探索如何成為資產(chǎn)發(fā)行平臺，以及創(chuàng)新資產(chǎn)發(fā)行的真正意義。Launchpad 已成為原生加密貨幣用戶夢想致富的最后一個平臺。然而，即便如此，情況也并不健康。用戶必須付費(fèi)使用 GMGN 等平臺或工具才能參與，這種體驗(yàn)就像在戰(zhàn)壕里開槍一樣。資產(chǎn)發(fā)行變得越來越復(fù)雜，在某些情況下，現(xiàn)在完全在鏈下進(jìn)行。
當(dāng)然，NFT 和 GameFi 項(xiàng)目也從未完全去中心化，但至少它們擁有鏈上組件。它們推動了基礎(chǔ)設(shè)施的發(fā)展，并幫助該行業(yè)獲得主流關(guān)注。從今年早些時候的 AI 框架開始，我們現(xiàn)在看到完全鏈下的項(xiàng)目發(fā)行代幣——其中一些本身就是資產(chǎn)發(fā)行平臺，完全不接觸鏈上。極端投機(jī)正在拖累行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。這一切的意義何在？
CZ 和 Vitalik 對 meme 幣的狂熱感到困惑，于是提出了 DeSci（去中心化科學(xué)）的概念：讓投機(jī)者投機(jī)，而真正的創(chuàng)新則發(fā)生在科學(xué)研究中。這似乎是罕見的利益交匯。但實(shí)驗(yàn)室老鼠和經(jīng)典力學(xué)的研究真的能與如今的網(wǎng)絡(luò) meme 和奇葩的人工智能作品相媲美嗎？這種說法只是短暫地流行起來。在人工智能和 DeSci 熱潮冷卻之后，名人幣開始流行——從北美的特朗普到南美的總統(tǒng)米萊——吸干了市場最后的流動性。
當(dāng)市場降溫，敘事不再循環(huán)時，資產(chǎn)發(fā)行就變成了龐氏騙局?！癡irtuals”模式將幣安的Launchpool與Alpha策略相結(jié)合：質(zhì)押代幣賺取積分參與發(fā)行，然后重新質(zhì)押新發(fā)行的代幣。價格確實(shí)飆升。然而……這一切的厚顏無恥已經(jīng)不再讓我興奮。接下來是什么？“Believe”所謂的互聯(lián)網(wǎng)資本市場？
我不確定。但在上一個周期里，在各種飛輪、龐氏騙局和曇花一現(xiàn)的敘事中，我們至少迎來了DeFi——這顆真正的瑰寶，激發(fā)了無數(shù)創(chuàng)新。這波新的投機(jī)浪潮會帶來什么？我看到的只是發(fā)行門檻的持續(xù)降低，隨之而來的是惡意活動的激增?；蛟S我們真正需要的是一本新的規(guī)則手冊。
四、注意力
過去，項(xiàng)目是通過敘事和技術(shù)崛起的——引發(fā)共識，進(jìn)而推動增長?，F(xiàn)在，我們購買的是關(guān)注度。像Blur這樣的平臺使用積分系統(tǒng)來購買關(guān)注度；交易所則用真金白銀圍繞KOL打造MCN式的代理機(jī)構(gòu)。這就是拼多多+TikTok的組合策略，在加密貨幣領(lǐng)域完美執(zhí)行。與創(chuàng)始人參加會議和推銷技術(shù)相比，這種新方法似乎更加直接，也更加有效。
毫無疑問，注意力是這個時代最寶貴的資產(chǎn)之一，但卻難以衡量。Kaito 正在嘗試將其量化。雖然 Yap-to-Earn 并非新鮮事物——SocialFi 很久以前就嘗試過——但 Kaito 增加了人工智能驅(qū)動的創(chuàng)新，聲稱可以評估信息的“價值”并量化影響力。然而，這種模式無法捕捉長期價值。代幣正在成為快速消費(fèi)品。
我們都經(jīng)歷過三階段積分系統(tǒng)的弊端，我也在之前的文章中分析過Blur的影響。如果未來的項(xiàng)目依賴于吸引注意力，那么很難說是對是錯。激進(jìn)的營銷策略本身并沒有什么可羞恥的。但整個生態(tài)系統(tǒng)似乎正在滑向一種普遍的拉高文化。舊的加密貨幣時代正在真正終結(jié)。將影響力貨幣化如今已成為一門成熟的生意——無論是美國總統(tǒng)、幣安，還是如今的網(wǎng)紅。所有這些都無法帶來長期的繁榮。每個人都只是在攫取自己需要的東西。
結(jié)論
穩(wěn)定幣正在走向全球?；趨^(qū)塊鏈的支付是必然趨勢。但這個領(lǐng)域的原住民可能并不需要這些。我們需要的是真正的鏈上原生穩(wěn)定幣、非金融用例以及下一波真正的創(chuàng)新浪潮。我們不想生活在一個完全圍繞流量變現(xiàn)而構(gòu)建的 Web3 時代。
時間證明，一些比特幣的先驅(qū)者并沒有錯。然而，我仍然希望他們是錯的。
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